湖南湘投何正春：物流行业潜力巨大，并购退出渠道好
06-17
作为亚洲两大CDMO新贵，药明生物和三星生物从成立时间到业务范围再到业绩增长都有很多相似之处。
因此，人们常常将两者放在一起比较。
五六年前，从营收到市值，三星生物一直让药明生物处于领先地位。
直到2020年，乘着新冠疫情的东风，药明生物业绩快速增长，从各个角度超越了三星生物。
然而这种*优势并没有持续多久，从去年开始情况就开始逆转。
随着COVID-19疫情消散，生物制药寒冬来临，药明生物过去的高增长难以为继，但老对手三星生物却过得风生水起，大型药企订单不断。
目前，在营收规模相当的情况下，三星生物的市值是药明生物的2.4倍。
业绩增速有快有慢，两者的分化日益明显。
这背后是地缘政治、国内创新药融资收窄、创新药企主导格局变化等多重因素的综合影响。
狂奔的时代已经结束，行业的阵痛在所难免。
当前领先 CDMO 之间发生的分化是否会成为整个 CXO 行业的预演？ / 01 / 同一起跑线起步 三星生物和药明生物几乎是从同一起跑线上起步的。
2006年，韩国三星财团开始进军生物制药行业。
三星电子、三星爱宝乐园、三星CT和昆泰跨国公司共同成立了三星生物制品公司，并在韩国仁川建立了第一家工厂。
同一时期，药明生物也脱胎于药明康德，并于2016年从药明康德分拆独立。
两者不仅成立时间相似，而且同时进入资本市场。
年底，三星生物制品在韩国证券交易所主板上市，市值约1亿美元。
药明生物今年6月在香港联交所上市，市值超1亿港元，约为三星生物市值的2.6倍。
当时，这样的差距并不奇怪，因为药明生物和三星生物的营收差距很大。
2017年，三星生物的营收为27亿元，而药明生物的营收仅为16亿元。
然而，由于多重丑闻的影响，三星生物科技的快速扩张和增长被迫经历了短暂的停滞。
那一年，三星生物的营收为31亿元，增长率仅为12.32%。
直到2009年，其增长才开始逐渐回归正轨。
同比而言，三星生物营收分别达到41亿元和67亿元，增速分别为30.9%和66%。
在三星生物“放缓”的同时，药明生物的业绩却实现了快速增长。
同比营收分别为39.84亿元、56.12亿元，增速高达57.2%、40.9%。
增长有慢有快，药明生物与三星生物的营收差距逐渐缩小，市值差距也在缩小。
2019年10月，药明生物市值首次超越三星生物。
新年到来之际，疫情肆虐。
在COVID-19业务的支撑下，药明生物上半年营收同比增长0.77%，毛利润同比增长0.7%。
在如此爆发式增长的业绩支撑下，药明生物市值持续飙升，一度突破亿元大关，将三星生物远远甩在身后。
全年药明生物营收达9000万元，首次超越三星生物。
美好的时光并没有持续多久。
药明生物股价于2018年7月2日创下历史新高后，开始下跌。
年底下跌37%，年内又下跌35%。
显然，业绩均衡并没有给药明生物的市值带来“优势”。
相反，从今年开始，药明生物与三星生物的市值差距进一步拉大。
/ 02 / 收入相同但市值只有一半。
分化从今年开始。
对于药明生物来说，美好的新年伊始戛然而止。
今年2月，美国商务部将33家中国实体列入“未经核实名单（UVL）”，药明生物也在其中。
此消息发布后，主要营收来自美国的药明生物股价暴跌超20%。
尽管药明生物于今年10月被剔除出榜单，但这8个月内其市值缩水近亿元。
到了这一年，CDMO的生存状况并没有好转。
创新药早已进入寒冬。
随着整个行业融资大幅下滑，裁员、削减管道已成为创新药企的常规操作，流入CDMO手中的订单也大幅下降。
上半年，药明生物新订单大幅下降。
截至5月底，新增订单25份，无法达到往年同期新增订单数。
这一增长明显低于预期。
进入下半年，情况依然没有好转。
12月4日，药明生物发布公告称，由于药物研发和生产两大板块营收下降，公司将大幅下调全年业绩预期。
预计公司营收增速将下滑至10%，剔除新冠业务后将增长36%。
，而利润将出现个位数下降。
消息公布后，药明生物股价暴跌24%，次日又跌8%。
在业绩展望中，药明生物甚至直言：整个行业正在经历短期阵痛。
不过，这一结论似乎仅限于国内CDMO。
在海外，药明生物的老对手三星生物依然过得风生水起。
生物技术行业经历了严冬，但三星生物制剂近两年持续收到大客户订单。
2009年至2018年间，三星生物制品的大额订单主要来自一些不知名的生物技术公司。
不过，今年以来，三星生物制剂的大单中逐渐出现了葛兰素史克、礼来、阿斯利康等大型药企；今年以来，三星生物制品更加不愿意接受大客户的订单。
2月，三星生物制品与葛兰素史克签署价值10万美元的协议； 3月，与礼来公司签署价值1.77亿美元的协议； 7月4日，与辉瑞签署两份生物类似药生产合作协议，总价值8.79亿美元。
这是三星生物制剂自成立以来收到的第一个订单。
持续的新订单显着提升了三星生物的业绩。
财报显示，其第三季度营收达到1.03万亿韩元（约合人民币56.25亿元），这也是三星生物历史上最高的季度营收。
今年以来，三星生物股价基本稳定，市值在亿元左右。
经过这次暴跌，药明生物市值目前仅剩1亿港元。
两者市值相差2.4倍。
六年前，药明生物的营收远不及三星生物，市值差距也是情理之中。
但现在，两者的营收规模相当，甚至药明生物的利润略高于三星生物，但其市值却远不及三星生物。
所以有什么问题？ /03/差异化背后的答案？ 两个交易日内，药明生物股价暴跌30%，与三星生物的市值差距拉大。
可以说，市场已经极度恐慌。
不过，从业绩增速来看，药明生物仍在持续增长，但增速由高转低，低于预期。
CDMO业绩增速放缓的预期早在药明生物发布半年报时就已得到体现。
此外，药明生物预计下半年情况将逐步恢复，年内及以后有望恢复强劲增长。
在这种情况下，药明生物股价出现波动是正常的，但波动不会那么剧烈。
那么，市场如此恐慌还有其他原因吗？ 除了对业绩的影响外，地缘政治也可能是影响因素之一。
对于药明生物和三星生物来说，欧洲和美国是重要的主战场。
2017年，药明生物和三星生物的营收结构中，来自北美的营收占比分别为56%和28.5%。
今年4月，韩国生物技术产业组织与美国生物技术创新组织签署协议，加强双方在生物经济领域的联系。
该协议中提到，双方将共同确保稳定的供应链管理，包括共享两国政策变化的信息；同时，两国还将加强研发、药品生产和市场动态等方面的信息共享。
目前，三星生物与药明生物市值差距背后的地缘政治影响程度尚无法量化。
但有一点可以肯定的是，在地缘政治影响、国内创新药融资收窄、创新药企主导格局变化等多重因素综合影响下，一场赛跑时代已经结束。
CDMO甚至CXO赛道都会像药明生物一样。
换句话说，就是经历一段阵痛期。
然而CXO和创新药并不是快速行业。
从这个角度来看，回归理性、少一些浮躁，对于整个行业来说或许并不是一件坏事。
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