股债双跌停牌，万达有大麻烦了吗？
06-18
国庆期间，另一家互联网医疗公司东软熙康登陆港股。
与热烈的节日氛围形成鲜明对比的是，东软熙康上市首日暴跌42.86%，并在随后的交易日继续下跌。
截至目前，东软熙康的市值仅为20亿元左右，已经低于东软熙康从东软集团分拆时的A轮估值。
曾几何时，互联网医疗是资本市场最热门的趋势。
大量热钱涌入这一新兴行业，引发资本虹吸效应。
大量医疗相关企业看到互联网医疗有利可图后，有意识地向这个概念靠拢，争夺这块蛋糕。
一时间，互联网医疗仿佛是一个包罗万象的篮子，可以装下任何类型的企业。
互联网医疗概念虽然火热，但短期内市场蛋糕就这么大。
这么多企业如饿虎般涌入，势必造成资金分流、人气下降。
花儿无助地落下。
近年来上市的互联网医疗企业几乎全部出现大幅下滑，这足以说明互联网医疗的金字招牌已经褪色，中国互联网医疗相关企业正在进入能力争夺的黑暗时代。
01 互联网医疗外衣下的“体检机构”。
东软熙康的招股书透露出浓浓的互联网医疗气息。
从业务介绍到相关运营数据披露，东软熙康都强调其互联网医疗属性。
云医院平台和互联网医疗服务是最受关注的两条业务线。
尽管东软熙康努力将自己定位为一家互联网医疗公司，但实际上其核心业务是传统体检业务（健康管理服务业务）。
无论是业务收入构成还是公司毛利率，都可以看出体检业务对公司整体业绩的重要性。
关注公司业务收入结构，体检业务是收入占比最高的业务。
除受疫情影响较大的年份外，东软熙康体检业务收入占比均超过40%。
尽管互联网医疗服务业务占比逐年提升，但??并未超越体检业务的收入占比。
从营收角度来看，体检业务依然是东软熙康的核心护城河业务。
图：东软熙康营收结构，来源：招股书。
毛利润层面，体检业务的重要性进一步放大。
2018年、2018年和2018年Q1，东软熙康体检业务分别占公司毛利润的53.8%、51.9%和56.9%，贡献了公司毛利润的一半以上。
然而，近年来营收快速增长的互联网医疗服务业务，毛利率却不足15%，且该业务贡献的毛利润与体检业务存在巨大差距。
图：东软熙康毛利率，来源：招股书。
这些数据足以说明，尽管东软熙康在互联网医疗方面做出了诸多努力，但真正贡献利润的仍然是传统体检业务，业绩增速也必须重点关注。
考虑体检业务的经营状况。
这其实也解释了为什么东软熙康近年来表现不佳。
毕竟，疫情对线下体检造成了严重影响。
02 资本幻灭 现阶段对东软熙康来说并不是一个好的上市机会。
互联网医疗是新兴行业，核心体检业务受到疫情影响。
因此，东软熙康一直处于持续亏损的漩涡中，上市前公司净资产为-5.4亿元。
在这样的情况下，股价下跌并没有太多意外，但估值突然跌破年末水平仍令人震惊，投资者不禁惊叹互联网医疗泡沫的规模之大。
如果等到经济完全复苏后再考虑上市，那么或许东软熙康上市后会有更好的股价表现，但遗憾的是公司管理层已经等不了那么久了。
2016年东软熙康从东软集团分拆进行A轮融资时，与投资方签署对赌协议，要求6年内完成东软康熙的上市要求，否则投资方有权要求东软集团回购股权。
年末，东软熙康再次进行新一轮融资。
东软香港、同和宇成、东控五投合计对西康增资5.56亿元。
此次融资还包含赌博条件，但时间缩短至4年。
按照四年的押注期限，东软熙康必须在年底前完成上市，否则东软集团必须回购股份。
对于公司管理层来说，只要能上市，完成对赌协议，股价其实并不重要。
这也是东软熙康如此急于上市的核心原因。
东软熙康一直在为IPO而努力。
首轮融资当年，互联网医疗是最炙手可热的资本风潮。
因此，东软熙康正在大力转型互联网医疗。
再加上其体检基础本来就扎实，二级市场或许会有不错的涨幅。
但谁也没想到，疫情摧毁了公司的体检业务基础，从而推迟了公司的IPO计划。
东软熙康上市后随即暴跌，成为资本市场互联网医疗企业的一个缩影。
目前，资本市场上几乎所有互联网医疗标的公司都出现了严重的突破。
叮当健康、医都科技较原发行价暴跌逾84%。
图：互联网医疗概念股股价一览（截至10月6日收盘），来源：博科研究院 这次股价集体破发显然值得警惕：一方面，意味着互联网医疗行业已经没有像预期那样爆炸。
另一方面，发展表明资本对互联网医疗过热的预期正在纠正。
去泡沫、去杠杆已不再是投资者过去的殷切期望。
互联网医疗企业短期内很难重回高融资、规模扩张的黄金发展期。
剩下的就是依靠现有资源寻求解决方案。
进一步持续增长。
在资本市场，互联网医疗正在进入黑铁时代。
03 黑铁时代 经济本身就是一个大循环，没有一个行业能够逃脱循环的命运。
从过热到滞胀，这是经济周期发展的必然阶段。
各个行业在享受了黄金时代的辉煌之后，都必须经历黑铁时代的洗礼。
近十年来，互联网医疗从无到有，在疫情期间达到顶峰。
这个行业的发展其实已经超出了很多投资者的想象。
但经过这一轮的快速发展，人们的医疗习惯是否发生了根本性的改变？并不真地。
原因在于，资本此前大力投资的互联网医疗主要集中在医疗周边行业，如健康管理、医院管理等。
这些实际上是流程优化。
事实上，互联网医疗的核心远程医疗模式并没有实现快速落地，也就是说，互联网医疗的发展并不像看起来那么美好，核心赛道并没有取得丰硕的成果。
互联网医疗的根本本质是通过远程医疗的方式提供医疗资源的重新分配，让很多医疗欠发达地区也能享受到优质的医疗资源。
同时，这种远程医疗方式还可以有效降低医疗成本，减轻患者负担。
最后是关于医疗行业数字化、信息化的发展。
但现实中，由于资本的过热预期，吸引了大量相关企业入局。
但这些企业中，真正有能力提供远程医疗相关服务的却寥寥无几，大部分还是在做工业信息化相关的事情。
这里我们并不是看不起医疗行业的信息化，但也不应该将其与核心的远程医疗等同起来。
过去，互联网医疗概念太大，所有相关企业都被视为互联网医疗标的。
然而事实上，只有少数公司设计出了真正的远程医疗。
资本的这种做法是不公平的，必然会被纠正。
资本对互联网医疗兴趣的减弱是不可避免的，但这并不是坏事。
现阶段涉及工业信息化处理的对象过多，参与核心远程医疗服务的企业太少。
太多的资源流入边缘流程优化公司，而留给真正做事的公司的资源太少。
基于此，在即将到来的黑铁时代，所有互联网医疗公司都将因投资者预期降低而受到影响。
但当这种预期降到足够低之后，真正做事的企业必然会再次受到投资者的关注——在互联网医疗的黑铁时代，那些被预期吹起的泡沫最终会破灭，核心资源最终会流向那些真正参与医疗产业升级的优质核心企业。
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