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06-18
新年伊始，一份长长的PDF文件开始在投资者中流传。
这份被称为“中文版年度信函”的文件是XVC例行向LP发送的年度信函。
基于对“暗流涌动”的有限认知，这可能是近几年来传播最广泛的事件。
开头一如既往地呈现了今年的财报：截至2019年10月31日，XVC总投资成本折合人民币36亿元，账面价值人民币67亿元，毛内部收益率27.66%。
与去年相比，XVC总投资成本增加近4亿，账面价值增加近1亿。
创始人坦言，毛内部收益率低于去年底，与困难的外部环境有关。
“今年我们投的企业大部分都没有启动新一轮融资，所以这些项目的估值与去年基本持平。
”他去年也说过这句话。
这意味着XVC所投企业大部分已连续两年未发起新一轮融资。
XVC是中国风险投资黄金时代的缩影。
下半年诞生的XVC筹集了近2亿美元的新基金。
胡博予曾说过，XVC这个名字的意思是新基金可以像自变量“X”一样独立思考。
虽然表达能力对于风险投资人来说始终是一个优势，但也存在差异。
与过于宏大或过于微观的描述相比，胡博予的文章总能引起更多共鸣：除了他较好的语言能力和抽象能力之外，或许更重要的是，他愿意揭示一个投资者的思维过程。
。
在一个项目和趋势都在快速发生的时代，这需要不怕被打脸。
XVC确实被“打了脸”：在一个很多人认为研究不重要甚至没有必要的行业，胡博予一直强调“研究驱动”；但过去更多的是基于对事物的研究，这让胡博予变得“愚蠢”。
“胡萝卜”吞下苦果。
这似乎是一个巨大的讽刺。
当然，可能更重要的是，在一个让人默默赚钱的行业里，多说话的人必然会面临更严格的审查。
今年是XVC成立的第八个年头。
对于VC来说，已经到了必须去伪存真的时代。
如果将XVC放在同期成立的美元基金中，其表现可能并不耀眼，但似乎也没有明显更好的候选者。
至少目前来看，同期成立的美元机构似乎都无法在投资和融资方面明显胜过对手。
这应验了一句谚语：投资讲究时机，基金管理讲究年份。
胡博予在他的年信中列出了四家公司：霸王查集、雅普、元鼎和来芬。
霸王查鸡和来粉的年总收入已超过3亿美元。
胡博予曾说过：“投资是一场找鲸鱼的游戏”。
不知道这在他眼里算不算“鲸鱼”。
以下文章是我们年度信中的重要节选，部分内容来自往年年度信： 投资一个“18岁前文盲”的创始人 年终信中最引人注目的案例是车霸王吉。
这也是胡博予对这个逆袭品牌最完整的表述。
许多不为人知的故事被揭露，其中关键信息之一就是关于创始人和张俊杰的公司。
胡博予说，他第一次和张俊杰沟通时，对方告诉他，他没有上过学。
他的第一反应是他从来没有上过大学。
后来他发现自己“根本没有受过基础教育”——他在10岁到17岁之间无家可归，所以他直到18岁才识字。
所以后来我在黑板上写的时候，有些字会是用拼音写的。
尽管餐饮是一个脚踏实地的行业，但拥有这样履历的创始人能在21世纪脱颖而出，仍然是一个传奇。
然而，VC们难免会怀疑创始人能否投资这样的公司。
因此，胡博予说，在随后的交流中，他们“不断地提问”。
他们发现张俊杰自学能力很强，读过很多有声读物。
他对商业模式的理解和对管理的洞察甚至比胡博予认识的大多数CEO还要好。
XVC花了一整天的时间与张的核心团队交谈，了解他如何观察人，他如何吸引和激励他们，以及他过去犯过哪些组织错误。
最终，XVC一致认为张俊杰是一个自信、聪明、谦逊、情商高的人。
一个迹象是，在霸王茶几的起步阶段，他成功吸引了喜茶的几位核心高管加入团队，其中包括喜茶联合创始人之一的创始人。
这里还有一个插曲。
最初，公司里有三名创始人。
张俊杰既是创始人又是董事长，另外两位合伙人是首席执行官和高管。
他们加起来的股份比张俊杰多，而且实际上管理着公司，但他们对公司发展的想法与张俊杰有很大不同。
不一样。
张俊杰的想法显然更加长远。
经过XVC的研究，他们认为张俊杰更适合担任CEO。
他们花了一整夜的时间采访张俊杰，并与他准备介绍的新高管一一沟通。
紧接着，现场迅速召开了简单的“投票会议”，决定帮助创始人收购另外两位合伙人持有的全部股份，并彻底更换现有的管理团队。
从团队第一次与张俊杰见面，到完成研究并发布TS，整个过程仅用了7天。
这项投资让他们的 Weee 焕然一新！此次投资也是XVC成立以来发行的首张支票。
可能的本垒打投资。
在去年3月份的分享会上，胡博予预计，到今年3月份，霸王茶集整体门店的销售额可以达到近亿的水平，利润可以达到10亿的水平。
预计未来公司销售额将达到1亿元。
”他特别提到XVC是他们的第一轮投资者，占股近20%。
“因此，通过这家公司的首次公开募股，我们可以将历史上投资过的所有资金都投入其中。
所有的钱大约是原来的两倍。
”两年半以来，霸王茶姬实施“超级单品”战略，主打原叶奶茶，果茶只剩下“柠檬”。
“椰子”、“椰子”等产品没有季节性，极易标准化。
最终，霸王查吉的单店销售额几乎翻了两番，前五名的单品占据了近70%的销售额。
经过努力和拼搏，霸王茶鸡的营业额在2018年实现了快速发展。
根据他们的年终信，霸王茶鸡单店销售的杯子数量是星巴克的三倍，平均每家店的杯子数量是星巴克的三倍，平均每家店的杯子数量是星巴克的三倍。
每家商店的月收入是星巴克的两倍。
稳定、快速、自动化生产和快速加盟扩张的策略，让霸王查吉赚到了查颜月斯没有赚到的钱。
去年7月，彭博社援引消息报道称，至少有六家中国茶饮料连锁企业正在计划海外IPO。
其中，霸王查吉已与美国银行、花旗集团合作，探讨赴美IPO的可能性；但第二天，霸王查吉回应称，目前尚无明确的IPO计划。
今年年初，蜜雪、谷明在港交所首次IPO，也是“茶新股”奈雪的茶案先行。
这至少可以证明霸王茶记或将成为XVC收获的首单IPO。
我想胡博予也没有想到，最终成为XVC代表作之一的是《茶霸王》，这也是一个惊喜。
毕竟，在喜茶受到投资者青睐之前，线下消费被认为不够想象力。
“稀缺特征” 今年，XVC年度信的标题是《专注地寻找“稀缺特征”》。
在胡博予的定义中，稀缺特征具有三个要素：长期结构性变化驱动的PMF（产品市场契合）、普金、自我强化的学习曲线和有限的反规模引力。
尽管今年市场环境不佳，XVC的投资组合公司仍然表现出色。
今年前三季度，在管的37个核心项目总收入同比增长约60%。
预计全年这一数字将达到约 40 亿美元。
也就是说，这些项目的平均年收入超过1亿美元。
在胡博予看来，这一切都源于XVC对“稀缺性”的关注，因为“稀缺性”不依赖于周期。
因此，即使大部分被投企业受到宏观环境的负面影响，整体经营状况依然良好。
事实上，稀缺性不仅可以用来形容他们所寻找的“下一个腾讯”，也可以用来形容胡博予本人和XVC。
XVC成立前后，胡博予都乐于发表自己的意见，甚至坦言基金产品注册连续四次未能通过材料审核。
他擅长归因和形成方法论。
即使在创投这样变化如此之快的行业，他也真正坚持研究成果，以至于被贴上了创投圈“思想家”的标签。
一位投资者评价说，胡博予确实把理论成果运用到了实践中。
对他来说，思考不仅仅是一种爱好，“而是一种生活方式，已经融入了他的人生观”。
到处都是想建立自己模型的人。
”他不相信“集体智慧”，所以XVC放弃了集体决策制度。
XVC的会议是一种信息共享，而不是投票会议。
最终的决定是由具有最佳信息质量的人做出的研究驱动和模型形成也是 XVC 的关键词，即使对于听起来像人一样随机的变量，XVC 也试图从理性的层面上对它们进行归因。
霸王查集案的部分原因可能是戴洛博失败的影响，这家由XVC*天使投资并A轮融资的公司，在短短几个月内以如此高的速度成长，又如此迅速地崩溃，无疑是一次痛苦的经历。
对于习惯用模型来认识世界的胡博予来说，在胡萝卜里呆过之后，胡博予意识到，过去移动互联网靠的是网络效应，一两场大战就能决定胜负。
早已拉长为一场历时五年的战斗，中间还有数不清、形式多样的战斗。
一场小战斗。
“当没有办法快速建立先发优势时，人的决策和组织能力就成为胜利的关键。
两年前新一轮美元募资完成时，XVC胡博予曾与《暗流涌动》分享》：意识到创始人的决策和组织能力极其重要后，XVC做出了重大调整：在进行投资决策时，“人”的权重被放大。
但人很复杂，投资决策周期短。
完全了解一个人几乎是不可能的。
因此，XVC做了一个优秀创始人的极简模型，考察的是两件事：是否善于做出正确的决策，是否善于构建高效的组织，甚至与学历无关。
后来他们看一家公司，花了一大半的时间观察人，然后用各种代理变量来判断他是否符合这个标准。
只依靠直觉做决策的创业者不会进入XVC的范围。
七年来，XVC投资的项目越来越多，胡博予每年的信也从最初的千余字增长到现在的一万余字。
最近有人整理了XVC这几年来的所有年度信件，其中的变化也可以揭示胡博予和XVC的变化。
最初他只是分享投资方法论（比如用炒股的方法做VC）以及分析其他项目。
但从年初开始，外部的变化就进入了他的年终信中。
次年，COVID-19疫情和中美局势成为讨论的背景。
当然，这封信的重点是看到“除了COVID-19疫情和中美紧张局势之外，对经济行为产生影响的一些结构性变化”。
到了今年，投资项目已经凸显出来，年度信函有更大的篇幅专门分析项目。
案例显然比理论更有说服力，当然重点还是方法论。
从方法论出发，加上对外部信息的仔细分析，依托案例，回归到方法论本身。
XVC的人员没有太大变化，理念也没有太大变化。
就像成立之初一样，它仍然固执地尝试用模型来剖析投资。
胡博予也像个理工科的人，他在博客中这样描述自己的创业经历：“……那个蓬头垢面的十九岁男孩似乎从未离开过，他还坐在学校电脑的角落里。
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