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06-17
并购基金的概念在国内提出已久，但成功案例的并购基金还很少。
这部分是由于并购投资项目的周期所致。
好的案例需要很长时间才能出现；另一方面，也与国内大部分并购基金刚刚起步，很多还没有找到真正有效的玩法有关。
接下来我将讨论并购基金的国内外比较、并购基金的七大投资主题以及未来一段时间并购基金的组织架构。
来说说我的观点吧。
首先直接说国内并购基金的具体投资思路（或投资主题），主要分为七个方面。
下面我将一一解释。
一是对成长性行业进行整合并购。
在某些细分领域，可以通过并购产生大型行业龙头企业，最终通过独立IPO或注资上市公司退出（如果你打算通过注资上市公司退出，那么可以介入上市公司股权）上市公司通过上市公司增发预售）。
现阶段，中国有几个行业适合这种方式。
其中，比较典型的行业是广告、营销和公关行业。
如果你关注过WPP这个全球最大的4A广告营销公司（阳狮和宏盟的整合似乎失败了，所以你会发现WPP（仍然是最大的）的成长史基本上是一部典型的历史马丁·索洛本人不是广告商，而是金融专业人士：）。
第二，私有化并购投资机会。
由于中概股事件、VIE协议等负面消息的不断释放，中概股仍然存在私有化并购投资机会，但这种机会正在随着中概股而改变。
股票估值慢慢恢复并逐渐下降。
比较典型的案例是7天私有化。
7天的私有化过程中，创始人及并购基金集团为公司报出的EV/EBITDA倍数仅为6倍左右，而国际酒店集团的EV/EBITDA倍数则长期保持稳定。
在10倍左右，市场高点时的平均水平甚至可以达到14倍。
盈利空间很大，更何况未来7天还有进一步快速增长的空间。
多品牌、国际化等都是7天可以进一步选择的。
扩张战略。
三是逆经济周期投资机会。
只要市场经济体制继续存在，经济周期性波动就永远存在。
人的本性就是追涨杀跌。
这也让并购投资者在逆周期中找到了良好的机会。
经济过热时的投资机会和退出策略。
当经济处于极度低谷时，往往很容易以极低的价格获得优质资产。
利用经济周期的低点，我们可以收购行业内的龙头企业，帮助企业提高效率或者弥补短板。
无论是并购还是战略布局，完成这些任务的前提是并购基金团队对行业的深入了解和精准选择，以及团队提升企业效率和价值的能力。
与这一投资主题相对应的典型例子应该是白酒行业。
白酒行业虽然属于消费品领域，但属于非典型周期性行业，与固定资产投资有很大的正相关性。
近两年白酒行业处于巅峰时，市场对白酒企业的追捧和高估值让人们意识到了这个行业的吸引力。
无数投资者和企业想方设法高价进入白酒行业。
然而，即便如此，一个在人们眼中被公认为好行业的行业，也会遭遇到抑制大众消费的寒冬的影响。
白酒企业的价值瞬间暴跌，但我可以断言，几年后白酒行业的辉煌时期将会重现（虽然可能不会出现在2020年）。
当时天气好热）。
逆经济周期投资对于并购基金来说是一个长期而明确的投资主题，但只有最优秀的投资团队才能把握这样一个真正需要超高能力和技巧的投资主题，因为低买高卖听起来很简单，但在实际项目操作中，很少有人能在市场高点或过热时保持冷静而不投资，而在市场最悲观绝望时仍能看到企业的价值。
四是国企改制投资机会。
如果要谈国内并购基金，国企改制是任何投资者都不能忽视的主题。
十八大后，国企改制的呼声此起彼伏。
国企效率低下 改制后效率提升所带来的竞争力和价值大幅提升，是投资者看得见的投资机会，但没人能说清楚如何改变，会是一个怎样的改制过程。
在这个投资主题中，中央最担心的是，在这场国企改制盛宴中，会出现像20世纪90年代末的国资退出过程那样的贱卖和国有资产大量流失的情况。
。
其实我觉得作为投资者，尤其是并购基金的投资者，并不需要靠低价获取国有资产来获益。
只要以相对合理的价格收购老股或者增资，就可以改善国有企业现有的治理结构和团队激励机制，用好国有企业的长期业绩。
通过在某些领域积累优势，大幅提高国有企业效率，可以获得巨大的企业附加值。
不管怎样，中央已经提出了明确的发展方向。
接下来的具体操作将取决于各个并购投资团队的政治智慧和投资智慧。
作为投资者，我们应该感恩奋斗在这样一个时代，拥有这样一个国企改制的未来。
长期重要投资主题持续5-10年甚至更长时间。
目前，这方面的领军企业是诞生于联想集团的弘毅投资。
中联重科等典型国企重组项目的成功，为LP投资者带来了丰厚的投资回报。
在这个具体案例中，焦点首先是如何处理公司一把手，然后是当地国资委。
投资者需要自己判断一把手是龙还是虫。
在国资委层面，更重要的是关注各方面的利益或者有时实际上面临的利益。
这些都是具体操作时需要特别注意的细节。
五是不良资产重组的投资机会。
国外有专门从事不良资产的基金。
不良资产重组将是未来重要的投资主题，有机会获得高回报。
目前国内有四家大型资产管理公司专门接管四大国有银行的不良资产。
但由于这些资产管理公司的国有性质，未来在市场化方面很难与专业并购基金竞争。
近年来，随着M2的快速增长，大量资金投入到房地产和基础设施领域。
这种由投资拉动的高增长难以长期维持。
未来不良资产还有投资机会。
虽然目前看来这类投资更适合机会主义类型的把握，很难出现非常系统的投资机会。
但作为专业的并购投资者，你绝不能忽视这样的机会。
低价接管→重组→改变→改造→出售获利。
这是不良资产处置的基本逻辑和套路。
在具体的项目运作过程中，如何把握每个债权人的心思，实施有技巧、有针对性的谈判。
有效、大幅降低债务成本是项目成功的关键，但也是一个消耗投资者时间和精力的过程。
最后，所谓的不良资产往往取决于它们的用途。
对于了解其本质的专家或投资者来说，很容易在收购后大放异彩，或者将其分割成若干资产然后转售，突然发现价值变成了原来价值的数倍。
这就是不良资产收购的魅力。
这一投资主题下比较成功的案例应该是TPG投资的恒信租赁。
不久前，被海通证券以7亿多收购。
TPG最初收购原日清租赁（恒信租赁前身）时，日清租赁被海通证券收购。
租赁是一家已进入破产程序的不良资产公司。
TPG以约3亿完成对日清租赁的收购后，更名为恒信租赁，并引入李思明担任新租赁公司的负责人。
短短4年多的时间，恒信租赁在李思明的带领下实现了质的飞跃，从亏损到盈利近4亿，而TPG也获得了一倍多的投资回报。
六是与国内领先的上市公司合作，收购海外优质资产，并将资产纳入上市公司未来的投资机会。
无论是因为国外企业的技术和专利积累，还是因为国际化发展的战略规划，优秀的中国企业迟早都会面临继续做大做强甚至国际化发展的战略问题。
他们将利用中国资本市场的高溢价，通过并购进行海外收购。
优质企业实现上述目标是突破这一战略难题的重要途径，而与领先并购基金的合作就是其中的重要组成部分。
对此，中信产业基金帮助三一重工收购德国工程机械公司普茨迈斯特，弘毅投资帮助中联重科收购西班牙CIFA。
这些都是此类投资主题的典型案例。
事实上，联想集团最早收购IBM PC业务就是由高盛直投和TPG共同投资的。
在联想集团整合IBM PC业务的过程中，高盛直投和TPG都发挥了重要的支持作用。
因为两个基金对IBM国际业务和国际商业环境的了解可以帮助联想集团少走一些弯路，从而提高了联想集团收购的成功率。
这也是国内同类大型企业愿意选择与大型并购基金合作的原因。
。
这一投资主题反过来也是如此。
通过收购成熟的国外企业，帮助其在中国拓展业务，扩大在华业务。
公司增值后，将在境外资本市场上市并退出。
这一投资主题的逻辑是，海外业务市场的成熟以及国内并购基金对中国市场的深入了解可以帮助双方获得附加值。
最近弘毅收购英国披萨连锁项目就是一个典型案例，虽然收购价格高得离谱:)。
第七，私营企业家退休后，%买断投资机会。
随着第一代企业家逐渐老去，接班人的问题开始变得更加突出。
目前我接触到的一些私营企业家，他们的后代普遍不愿意像他们的父辈那样努力工作。
有的二代接班人有天天跟他们纠缠的观念。
发展家族事业时，不如多花点时间享受生活。
80后、90后价值观的变化，让并购基金收购这些民企成为可能。
在这样的投资机会中，把握收购这些企业后的过渡期很重要。
民营企业的发展往往离不开创始人的能力。
由于国内民营企业普遍缺乏规范和公司治理，一旦创始人彻底退出，公司很可能立即走下坡路。
因此，在谈判并购时必须考虑过渡期的安排。
在设计投资框架时最好不要想着一步到位。
您可以分批、分步买断创始人的股份。
，并为创始人设计3-5年的退休计划。
转型期间，公司要逐步规范，培养接班人管理团队。
可以对年轻的二把手和核心团队给予部分股权激励，以推动公司发展。
将其提升到一个新的水平。
目前这样的实际案例并不多见，但不久的将来市场上将会逐渐出现。
作为并购投资者，应时刻关注市场上类似的投资机会。
以上是我经过几年并购投资经验总结出来的并购基金最重要的七个投资主题。
然而，无论以上几类投资机会，作为并购基金要想获得高额回报，除了寻找投资项目外，更应该注重利用投资杠杆和金融科技，才能有效提高收益。
项目的级别。
在美国和欧洲，随着资本市场的发展日益成熟，一二级市场的价差越来越小，并购投资项目中并购资金的无杠杆回报率也逐渐下降。
有时整个投资周期的回报率可能只有20%。
-60%。
如果没有杠杆，这样的投资收益显然无法满足LP投资者20%左右的复合投资收益预期。
但如果考虑到10倍左右的杠杆，并购基金的收益可以瞬间增加到%-%。
凭借高杠杆和金融科技的作用，黑石、KKR、凯雷等并购基金能够长期保持20%左右甚至更高的投资回报，创造了一个又一个传奇案例。
遗憾的是，目前国内金融市场还不成熟，并购融资渠道还很落后。
银行并购贷款基本上只针对有抵押或资信良好的中央企业或大型国有企业，且仅占并购总额的50%（最近已提高到60%），期限通常不超过5年。
此外，最重要的一点是，在我国，并购贷款的主体是收购方而非被收购方，这限制了被收购公司利用充裕现金流的财务杠杆空间，制约了国内杠杆收购业务的发展。
其他并购融资渠道，例如国外垃圾债，在中国还没有真正启动。
希望随着国内并购市场逐渐升温，资本市场的并购融资工具也将不断丰富。
作者：丁然专注于消费、服务领域并购投资。
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