嘉庆品牌班兰获数百万美元天使轮融资，险峰长青独家投资
06-17
真正有价值的企业能够穿越牛市和熊市，为投资者带来丰厚的回报。
7月23日下午，海松资本投资沙龙系列第三期《资本牛市中新经济投资的机遇与陷阱》圆满结束。
本次沙龙活动座无虚席。
除三位主讲嘉宾外，还有中信资本总裁张海涛、中俄投资基金总裁胡兵、青控银杏资本创始人合伙人·吕大龙、美银美林中国区董事长任克英、 北极光创投董事总经理杨雷、中软国际董事局主席学院陈宇红、前海再保险董事总经理杨少东、建信投资吴兴华、常青藤资本王英、英才杂志社社长宋立新、竞天工诚合伙人·王勇等百余位来自投资圈领先机构、上市公司高管、行业领军企业家、独角兽企业CEO齐聚一堂，深入交流、观点碰撞，以及一场思想盛宴。
圆桌嘉宾：包凡、华兴资本集团董事长、高善文、安信证券首席经济学家、张元杰、智路资本合伙人沙龙实录 ?Q1：当前股市与实体经济严重脱节。
这种现象还能持续多久？这背后的主要驱动因素是什么？对实体经济发展有何利弊？包凡：今天活动的主题是资本牛市中新经济投资的机遇与陷阱。
我个人认为，疫情是一个“加速器”——疫情并没有改变任何事情，只是加速了已经发生的事实，比如资本市场、新经济的马太效应。
经济崛起、中美对抗等。
§机遇：新经济下，最好的资产配置类别是成长股。
§ 陷阱：目前成长股马太效应明显。
龙头企业供给有限。
最终股价只能“上涨”，因此估值是一个“陷阱”。
高善文：从全球市场来看，近期资本市场表现良好，表面上与实体经济现状形成鲜明对比。
但这是预料之中的，也是可以理解和解释的。
疫情本身不会对市场产生很大影响，甚至可能产生积极影响。
1）全球（美国）市场·疫情影响先例：研究西班牙流感时期，死亡率高，各方面影响巨大。
但在当时最严峻的时候，美国股市从最高点到最低点的最大跌幅也只有10%，这对英国股市几乎没有影响； · 理论上，企业价值取决于长期贴现现金流：疫情的影响不会在5-10年内长期持续，导致企业资金流动中断，无法正常运营。
从长远来看，即使无法战胜疫情，人类也一定能够找到与疫情共存的方法。
因此，疫情对经济活动、企业价值、现金流的影响注定是短期的，所以从估值角度来看，最多也就是PB级别。
对企业价值产生短期影响； · 强有力的货币和财政政策干预：面对现金流断裂，各主体短期内都有大量囤积现金的需求。
传统货币体系短期内无法供给大量现金，造成全球性流动性紧缩，进而导致3月份美股连续熔断，反映出全球现金极度枯竭； · 疫情给互联网公司带来了红利，而且这种红利有一部分是永久性的，推动了互联网巨头的业绩增长和股价上涨，而这些巨头也是标普等的重要组成部分。
2）中国市场的情况与美国类似，细节上略有差异。
· 疫情冲击下中国并未出现明显的流动性紧缩，但央行也在潜在风险中采取了宽松的货币政策。
今年信贷市场利率再创新高，对市场估值形成额外支撑； · 上市公司往往是行业内的龙头企业。
疫情进一步促进了市场集中度，进一步改善了构成指数的公司未来的盈利能力和前景，也推高了股价； 【A股指数观察：2??020年牛市中，上证指数上涨峰值在100点左右，沪深指数也达到10点左右，随后跌至谷底大约10点。
深圳已经接近峰值（距离年内最高点不到10%，距离年内历史高点不到20%）。
如果折入股息计算沪深全价指数，上周沪深指数已突破历史高位。
投资A股是可以盈利的。
中国传统产业的洗牌已于年底基本结束。
龙头企业开始集中，定价和盈利能力不断提升。
边缘小企业不断被淘汰。
尽管今年以来整体经济增速波动下行，但沪深两市剔除金融股的ROE却大幅波动上升，带动股价上涨。
当前的市场上涨是这一趋势的延续]。
·股市上涨对经济的帮助：刺激居民消费，拓展企业融资渠道，提高直接融资在全社会融资中的比重。
?Q2：科创板解禁后的“风险”和“机遇”有哪些？包凡：市场已经消化了，国内大部分成长股已经溢价，短期内很难下跌；长期来看，估值将回归更加理性。
高善文：理论上，公开的、可预见的信息对股价没有影响。
市场在一年前就已经预见到解禁，因此可预见的影响不会太大。
比如2008年，由于股权分置改革，2008年股市下跌。
很多人认为是当时股权分置改革的影响。
然而，当2010年更多股票发行时，市场反而上涨。
如果市场有充分的预期，如果仍然对股价产生影响，则可能是由于市场流动性不足，可能会对股价产生即时影响。
不过，以目前A股1.5万亿的交易量来看，影响应该不会很大。
张元杰：从结构上看，我之前在中投公司从事资产配置工作。
后来，我看到了结构性机会，决定进行高科技投资。
短期内，技术含量高的企业选择上市。
这是一个大趋势。
这种结构性趋势在未来十年、二十年应该不会成为问题。
如果想避免陷阱，从资产配置的角度，可以参考二级市场投资指数的逻辑，比如：中美对比，对标美国，差异最大的部分就是十年后机会最大，增长最快。
因此，我认为机遇大于陷阱，大家应该积极参与。
如果你没有能力，你可以选择指数，但如果你有能力，你可以选择个股。
?三季度：中概股全面回归A股、港股。
中国股市有能力容纳这么多公司吗？未来A股股票会像楼市一样估值高、流动性有限吗？包凡：A股正处于扩张阶段，我们看好A股。
1）未来A+H股两地上市将是常态甚至是标配。
2）从估值体系来看，美国市场投资机构占比80%，其中不乏被动型指数基金。
他们的投资策略是追涨杀跌。
这是典型的散户投资者策略。
美股正在变成A股；近年来，不少海外基金纷纷投资A股市场。
A股定价权逐渐被投资机构掌控，A股市场正在“美国化”。
3）中国资本市场的资本能力不成问题。
最重要的问题是“有效供给”（科创板的推出和创业板注册制改革可以增加有效供给）。
未来，只要资金面不受到限制，A股市场就会持续提供更多有效供给。
随着中国资本市场的不断扩大，我们乐观地认为许多资本市场问题能够得到解决。
高善文：1）股权资产全球配置比例。
与发达国家相比，中国居民虽然持有巨额金融资产，但配置在权益类资产的比例过低。
国内居民70%左右的资产配置在房地产上，其余主要配置在存款和债券上。
分配在股权市场的资产可能低于8%。
因此，增量增长的空间很大。
2）全球资产配置视角。
A股与美股的相关性很低。
在法规允许的情况下，外国投资者将资产配置到A股以降低风险和波动。
从全球来看，中国资本市场越来越开放，但之前海外资本配置到A股的比例太低，与中国经济规模不匹配（中国已发展成为第二大经济体） ;此外，美元可能陷入长期（3-4年）超过15%-20%的贬值周期。
在这个过程中，如果中国没有出现大的危机，人民币升值也有利于吸引海外资金配置到A股市场。
3）目前A股市场有效供给较小，很多包装好的“好公司”的估值已经被拉到很高的水平。
注册制的出现，有利于一些被打包的公司曝光，同时注册制也会加速退市。
这一过程将释放大量资本并改善资本配置。
4）与庞大的银行体系和债务体系（新社会融资主要是债务）相比，股票市场的规模还很小，股票市场的容量应该不成问题。
张元杰：如果补充闻泰科技和安世半导体的合并，作为一次跨界合并，它的成长性可能不如科创板一些年轻的公司，但我们选择了一些真正有实力的科技公司具有更长远的前景。
布局。
我对未来的科创板市场非常有信心，相信科创板未来会培育出一批优秀的企业。
?第四季度：二级市场牛市带动一级市场估值普遍上升，私募股权投资面临巨大挑战。
目前，高科技企业纷纷上市，估值水涨船高。
大家普遍感觉机会很多，但实际上也会有很多陷阱。
在2018年互联网泡沫破灭、2018年金融危机、2016年中国股市崩盘等危机中，不少投资机构、初创企业、上市公司纷纷倒下。
您如何分析、判断和做出投资决策？包凡：一个公司的估值贵还是便宜，取决于它能否创造出高于市场的复利。
不能简单地根据传统的价值投资理念来确定。
高善文：1）真正有价值的公司能够穿越牛市和熊市，为投资者带来丰厚的回报。
比如亚马逊和茅台。
2）金融市场经常存在泡沫。
当泡沫破裂时，必然会带来市场的大幅下跌。
问题是我们常常是事后才知道。
3）当泡沫破裂、股票下跌时，可以采取两种措施：持仓、补仓等，这可能是一个漫长而痛苦的过程；或者选择合适的指数进行对冲，做空指数，保仓。
张元杰：解决问题的关键是抓住结构性机会。
闻泰科技最初是最大的ODM公司，毛利率在10%左右。
如果打价格战，很可能无法盈利，因此公司面临结构性变革的需要。
此时，我们通过将Nexperia从NXP中拆分出来并与闻泰科技合并，完成了公司的架构转型。
从市场角度来看，闻泰可以从进口替代入手，然后服务海外市场。
这对公司在市场上来说是一个结构性机会。
所以我觉得结构的建设非常重要。
这种架构建设不仅是公司框架的建设，更是市场机会的建设。
?Q5：中美关系对资本市场有何实质性影响？包凡：从目前形势的恶化来看，中短期风险相当大，比过去20-30年任何时候的风险都大。
中美关系是核心矛盾，疫情只是催化剂。
投资策略：中短期不必追求高回报，但一定要控制/降低风险。
风险控制的核心是资产配置。
在不确定的环境下，很难提前进行战略规划。
只能通过各种情景预案进行资产配置，提高抗风险能力。
高善文：中美问题是一个大问题。
更大的问题是中国与西方世界的关系正在被重新定义。
中国与西方世界的关系恶化速度远超预期。
未来是否会继续加速确实存在不确定性。
回顾去年3月美国发动贸易战时，很多人认为这是特朗普为了中期选举而进行的短期“表演”。
现在看来，原本大家期待的短期“表演”，已经演变成对中国的持续攻击。
挑战。
未来几个月，随着特朗普在民调中的支持率下降，他扭转败局的措施之一可能就是继续刺激中国。
中美关系以及中国同西方国家的关系是长期演变的结果。
即使美国更换领导人，也不意味着就能恢复中美关系的局面；拜登是多边主义者，可能只会比特朗普更具侵略性。
如果法律发生变化，长期趋势可能不会改变。
?Q6：当前00后、90后的消费习惯对投资有何影响？中国已经是世界第二大经济体。
一些行业发生了变化，带来了哪些机遇？包凡：00、90后的特点：1）独立判断能力强，知道自己想要什么，不想要什么； 2）民族自信心强，接受国货； 3）绝对的“颜值掌控”； 4）懒惰，认为时间成本很高，愿意为服务付费。
中国的互联网市场其实就是由这群人推动的（例如：短视频）。
投资机会：1）民族品牌复兴。
新经济下，中国基础设施升级，供应链水平提高，营销推广便捷。
一批满足00后、90后需求的自主品牌在中国不断涌现。
现在的中国品牌是Made for China，而不是以前的Made in China。
他们能够满足这群年轻人的需求。
2）聚焦提高企业效率、促进产业升级的领域。
中国经济进入新常态，越来越多的人关注效率和产业升级（如SaaS产业、产业协同、供应链等）。
3）自主科技创新。
过去中国是靠借力，现在是自主创新。
国家加大基础科学研究投入，推动科研成果产业化。
?Q7：很多中小企业和传统企业受疫情冲击较大。
这会对未来的经济增长构成威胁吗？包凡：目前无论是一级市场还是二级市场，马太效应都非常严重，回到实体经济也是如此。
从社会生态的角度来看，这些都需要改变，而如何解决这个问题只能留给政治家。
高善文：这可能是影响未来几年经济的一个因素，而且这个问题不仅存在于中国，也存在于美国等其他经济体。
疫情或许加剧了贫富差距。
数据显示，疫情期间大量农民工失业返乡。
农民工工资在经济回升的二季度继续保持深度负增长。
这个问题在后疫情时代（疫苗研制出来、经济反弹的时候）可能还会持续下去，需要认真对待和解决。
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